Yerleşik Büyük Makro Konsensus, Makro Karmaşa? S. Sevinç Orhan

Blanchard (2008) O. Blanchard ‘ a göre (Eylül 2008), Lehman Brothers’ın çöküşünden bir ay önce, “makro ekonomik görünüm iyidir” (NBER Working Paper, 2008).

Krugman 2009 Krugman’a göre Büyük Konsensus olarak anılan son otuz yıllık dönemde makro teori hakkında, “İyimser bir bakışla makro ekonominin son otuz yılı yararsız, kötümser bakışla zararlıdır”. The Economist (p. 70) quotes Paul Krugman’s LSE Lionel Robbins Lecture of 10 June 2009

Yerleşik Makro Konsensus,YMK Woodford’a göre (2009), Konjonktür Teorisine dayalı 1978 sonrası Modern Makro Teori, Yeni Makro Konsensus olarak anılmış, “Dynamic Stochastic Genel Denge Modelleri, DSGE, yoluyla ekonometrik analizlerde yerini almıştır. Gordon’a göre (2009), Büyük Resesyon, 1984-2008 Büyük Dinamik Konsensus dönemini bitirmiştir.

Yerleşik Makro Konsensus, YMK Woodford’a göre (2009)Yeni Makro Konsensus, Yeni Keynezyen “ücret- fiyat yapışkanlığı” ve Yeni Klasik “temiz piyasalar” varsayımlarının bir konsensusudur. Bu konsensus, aynı zamanda bir çatışma zeminidir. 1980 sonrası Yeni Klasik ve Yeni Keynezyen yakınsamanın görüntüsü YMK dur. YMK, makro teoride yakınsama: Keynezyen ve Rasyonel Bekleyişlere Ayarlanmış Talep Yanlı PC analizine dayandırılır. AD’ ye dayanan bu modeller arz şoklarını dışsal sayar.

YMK’da Karşı Devrim: Monetarist, Yeni Klasik İzler Yeni Klasik İktisatta yaşayan Monetarist Genetik: İşsizliğin Doğal Oranı Hipotezi, Rasyonel Bekleyişler Teorisi (Monetarist Uyarlayıcı Bek), Etkin Piyasalar Hipotezi, Parasal değişkenlerin reel etkileri yoktur (Klasik Dikotomi).

Karşı Devrim: Friedman, Doğal Oran Teorisi Keynesyen İktisata Karşı Devrim sürecinin sloganı, piyasaların özellikle finansal piyasaların etkinliğidir. 1970 sonrası enflasyon ve işsizliğin bir arada yükselişi “doğal oran teorilerini akademiden çıkarıp, hızla küresel ekonomi politikalarına dönüştürmüştür. Para, mal ve iş gücü piyasaları artık etkindir (Friedman,1968). Makro trende süper rasyonalite, maksimizasyon davranışı, temsili ajanlar, teklik ilkesi gibi mikro temeller eşlik etmiştir.

Yeni Klasik Lucas, Rasyonel Bek. ve Doğal Oran Teorisi Kısa dönemde para ve maliye politikalarının reel etkileri (işsizlik) yoktur, nominal (fiyat) etkisi vardır. Doğal oran düzeyinde genişleyici politikalar dengeyi bozar. Kamu harcamaları, özel tüketimi ve yatırım harcamalarını dışlar. Fiyatlar yükselir, ekonomi yeniden doğal düzeye gelir. Ekonomiyi dengeye getiren mekanizma piyasanın hızla ayarlanma sürecidir, piyasalar etkindir.

YMK, Yeni Klasik Sentez Yeni Keynezyen İktisat: DSGE Modelleri Yeni Konsensus, Yeni Karmaşa Piyasalar temizdir. Piyasalar etkindir. Ücret Fiyat yapışkanlığı vardır. Para Pol. etkindir.

YMK, Yeni Klasik Sentez Yeni Keynezyen İktisat: DSGEModelleri Taylor Kuralı, Fisher Denkliği (Y.Keyn), Para pol. reel ekonomiye etkisi yansızdır (Y.Klasik), Ricardian Eşitlik, maliye pol. etkin değildir. Rasyonel aktörler gelecekte vergi oranlarının artacağı bekleyişindedir. Para Pol. etkindir.

DSGE Modelleri DSGE Modelleri, 6 eşitlik ve 6 değişkenden oluşur: Çıktı, Enflasyon, Faiz Oranı, Cari Açık, Nominal Kur ve Reel Kurdur Optimal tüketimi düzleştirecek zamanlar arası fayda fonksiyonu dikkate alınır, (mikro temeller) Parasal olmayan bir modeldir ve diğer parasal değişkenlere yer verilmez, (Yeni Klasik), Enflasyon parasal bir sorun olarak alınır, (Monetarist), Enflasyon doğrudan faiz oranı tarafından kontrol edilir, (Yeni Keynezyen)

DSGE Modelleri Bankacılık sistemi, finansal sektör ve piyasa yapısı göz ardı edilir. Ücret ve fiyat yapışkanlığında işleyen kontratlı ekonomide temiz piyasa varsayımı anlamını kaybeder. YMK’de, konjonktürel çöküş ile sıkı para politikaları, tüketim kalıplarındaki değişmeler, teknolojik gelişme ve finansal çöküş ilişkisi yoktur.

Kısa Dönem Denge π Yt πt Y Yt DAD ve DAS kısa dönemde enf. Ve çıktıyı belirler. Yt DADt DASt A πt A nok. eq’m çıktı doğal düzeyin altındadır. Yt

Çıktı: Mal ve Hizmet Talebi Doğal çıktı düzeyi Reel faiz oranı IS Eğrisi gb. çıktı ve faiz oranı arasında negatif ilişki.

Çıktı: Mal ve Hizmet Talebi “doğal faiz oranı” – talep şokunun yokluğunda, ise Talep şoku, random ve ortalama 0 Talebin faize duyarlılığı

Reel Faiz Oranı: Fisher Eşitliği Ex ante (beklenen reel faiz oranı) Nominal faiz oranı rate Beklenen enflasyon oranı t to t +1’ e arttığında faiz oranı artar.

Enflasyon: Phillips Eğrisi Cari enflasyon Çıktı doğal düzeyinden saptığında enflasyon etkisi Arz şoku, random, sıfır ortalama Geçmiş dönem beklenen enf. 1) the rate of inflation people expected in the previous period, because it figured into their previous wage and price-setting decisions 2) the output gap: when output is above its natural level, firms experience rising marginal costs, so they raise prices faster. When output is below its natural level, marginal costs fall, so firms slow the rate of their price increases. 3) a supply shock (e.g. sharp changes in the price of oil), as discussed in Chapter 13

Beklenen Enflasyon: Adaptif Bekleyişler Basitlik amacıyla, beklenen enflasyonun cari düzeyden daha yüksek olacağı varsayılıyor. As the textbook mentions at this point and in Chapter 13, adaptive expectations is a crude simplification. Most people form their expectations rationally (at least when making important financial decisions, such as when a firm chooses prices for its catalog), taking into account all currently available relevant information. Suppose inflation has been 3% for a number of years, when an “unemployment hawk” is appointed Fed chairperson. Surely, most people would expect inflation to rise, yet adaptive expectations assumes that people would continue to expect 3% inflation until actual inflation started rising. We use adaptive expectations not because it’s perfect, but because it keeps the model from getting terribly complicated, yet doesn’t compromise the integrity of the results.

Taylor Kuralı: Parasal Kural, FED MB’nin enf. hedefi MB’nin belirlediği nominal faiz oranı Doğal faiz oranı

Nominal faiz Oranı: Parasal Kural Enf. Hedef başarısına göre MB’nin ayarladığı faiz oranı Çıktı doğal düzeyden saparsa MB’nin faiz oranı

Yeni Makro Konsensus’a Kritikler, Ücret ve fiyat yapışkanlığı varsayımında; Piyasalar temiz değildir. Bu durumda; İş gücü arzı hızla geriye dönmez. Bu tür bir eğrinin esnekliği geçersizdir. Firmalar hızla emek talebini azaltamaz. Mark-up fiyatların pozitif yada negatif olması geçersizdir.

Yeni Makro Konsensus’a Kritikler, Taylor Kuralı ve Fisher eşitliği varsa, Parasal değişkenlerin reel etkileri vardır. Klasik Dikotomi yoktur, Maliye Politikalarına yer verilir. Merkez Bankaları faiz oranı üzerinden fiyat istikrarını etkiler. Ancak, modelde bankacılık sektörü yoktur. Faiz oranını etkileyen ulusal faktörler, bankacılık sektörünün piyasa yoğunluğu yada likidite tercihleri yoktur. Faiz bu etkilerden arındırılmıştır.

Finansal sektör göz ardı edilir! Parasal aktarım mekanizmaları ve bankacılık sektörü bağlantısı yoktur. Bankalılık sektörünün yer almadığı bir modelde kredi kanalının etkinliği tartışılır bir konudur. Banka başarısızlıklarının kredi genişlemesine etkisi göz ardı edilir. Para politikaları arasında bir bağlantısızlık vardır.

YMK, Enflasyon Hedeflemesi YMK Modellerinde Enflasyonu Hedefleme Pol. EH Talep şoklarıyla ilgilidir, talep çekişli enf. vardır. Arz şokları maliyet itişli enf göz ardı edilmiştir. EH pol. arz şoklarının ortalaması sıfırdır ya da AD’yi etkilemez, beklenen enflasyonu etkilemez.

YKM, Döviz kuru göz ardı edilir! YMK’da politika faiz üzerinden diğer değişkenler etkilenir. Döviz kuru ve etkileri yeterince dikkate alınmaz. Oysa güçlü reel kur ekonomik dengesizliklere yol açarak, ulusal çıktının bileşimini, imalat sanayinde ve ihracatta daralmayı, cari açığı açıklar. Finansal istikrar göz ardı edilir. YMK’de fiyat istikrarı ve finansal istikrarsızlık döviz kuru dengesizliği tehlikeli bir bileşimdir.

Döviz kuru göz ardı edilir! Döviz kurunda bir değişmenin ithal mal fiyatları üzerinde etkisi (pass-through) 1980 sonrasında zayıflamıştır. Oysa reel döviz kuru yükseldiğinde ulusal fiyatlar etkilenir. Faiz oranlarında değişimin etkisi daha belirsiz hale gelebilir; semaye akımlarının diğer varlıklara göre hisse senedi üzerinde etkisi daha güçlüdür. Doğrudan müdehale biçiminde ikinci enstrüman zorunludur. Merkez bankaları parasal mekanizma olarak kendi enstrümanlarını kullanır. Para politikaları kısa vadeli stabilizasyon amacıyla kullanılırken, maliye pol. uzun vadeli etkiler taşır.

Dinamik Toplam Arz Eğrisi Y π DAS artan eğilimli: yüksek çıktı, yüksek enflasyon. DASt DAS doğal çıktı düzeyinde, geçmiş enflasyon oranında ki değişmeye ve arz şoklarına göre değişir.

Dinamik Toplam Talep Eğrisi Y π DAD aşağı yönlüdür. Enf. Arttığında MB reel faizi artırır. DAD azalır. DADt DAD enflasyonun hedef değişimine, doğal çıktı düzeyine ve talep şoklarına bağlıdır.

Kısa Dönem Denge π Yt πt Y Yt DAD ve DAS kısa dönemde enf. ve çıktıyı belirler. Yt DADt DASt A πt A nok. eq’m çıktı doğal düzeyin altında. Yt

Uzun Dönem Yt Yt +1 Y π πt + 1 πt = πt Yt Yt +1 DAD artışı fiyatları ve geliri artırır. DAS artar DADt DADt +1 DASt DASt +1 πt + 1 πt = πt A B Uzun dönem doğal çıktı düzeyi artar. Fiyat istikrarı Yt Yt +1

Klasik, Keynezyen ve Yeni KeynezyenToplam Arz Eğrileri Klasik Arz Yeni Keynezyen Arz c b Keynezyen Arz a a1 Y = AD d AD2 AD1 Çıktı

Toplam Arz, Enflasyon ve Doğal İşsizlik Teo. SAS Özet: o

Phillips Eğrisi ve Bekleyişlere Ayarlanmış PC (NAIRU)

Enflasyonu Hızlandırmayan İşsizlik Oranı (NAIRU) veya Doğal İşsizlik Oranı LPC Enf ve İşsizlik İkilemi var mı?  -e = 4  -e PC2  -e = 2 PC1  -e = 0 a u -un u=4 u = un,6 PC0 İşsizlik doğal oranın altında sıkı iş gücü piyasaları anlamına gelir. Sıkı iş gücü piyasası yüksek ücret ve yüksek fiyattır.

Kısa Dönemde dalgalanmalar: 5 N ? LAS AS0 Deflasyon nasıl durdu? AS1 P1 Ne tür para ve maliye pol. Ekonomiyi b den a ya taşır? a b d P0 Neden AD a dan b ye düşer? c AD1 AD0 Yn natural rate of output Politika müdahalesi yoksa AS, AS1 e nasıl gelir? Y1 Çıktı da yavaşlama nasıl durdu?.

Modern Finans Teorisi Etkin Piyasalar Hipotezi, EPH Sermaye Varlıklarının Fiyatlanma Modeli Modigliani-Miller Teoremi Black- Merton Yaklaşımı

Etkin Piyasalar Hipotezi Borsada olduğu gibi varlık fiyatları tüm bilgiyi yansıtır. Dengede beklenen kar yada getiri eşittir. (Fama, 10970,384)

Etkin Piyasalar Hipotezi Piyasa aktörlerinin teknoloji, mevcut donanım ve tercihlerdeki değişmeleri, rassal şokları öngörme olasılığı yoktur. Yatırımcıların piyasada mevcut işlemler hakkında bilgi sızdırmaları yada bu bilgiye ulaşmaları olanaksızdır. EPH mutlak başarı öyküsüdür.

Sermaye varlıklarının Fiyatlandırılması Neo klasik Finans teorisi faizi beklenen getiri ve risk arasında risk primiyle açıklar. Harry Markowitz’in Ortalama-Varyans Portföy Modeli

Markowitz’in Ortalama-Varyans Portföy Modeli Aktörler riskten kaçınır. Portföyünü veri risk altında beklenen getiri ve maksimum beklenen getiri arasında bir ölçü olan getirinin ortalama ve varyansına göre düzenler (Fama and French, 2003). CAMP Modelinde aktörlerin optimizasyonu fiyatları dengeye yöneltir. Varlıkların getirilerinin dağılımı optimaldir.

Modigliani-Miller Modeli Finansal piyasalarda vergiler, iflaslar yoktur. Firmaların finansman davranışında varlık ve borç yapıları sermayenin maliyetini etkilemez, Varlık ve borç yapıları kendi piyasa değerleri üzerinde yada üretimleri üzerinde etkili değildir. Diğer aktörlerin üretim ve tüketim kararları üzerinde etkili değildir(Hoover, 1988).

Modigliani-Miller Modeli Modigliani’ye göre (1980,13), Yatırım kararları finanstan bağımsızdır, Finans yatırım kararlarıyla ilgili değildir. Hoover’a göre (1988, 107), Firmanın ortalama sermaye maliyeti sermayenin reel getiri oranına eşittir. Firmanın sermaye yapısı bağımsızdır.

Yerleşik İktisatta Etkinlik Klasik İktisatta Smith, Ricardo ve Marks’a göre etkinlik, ekonominin daha dinamik hale gelmesi, ve sermaye birikiminin artışıdır. Neoklasik iktisatta “tahsis etkinliği” rasyonel piyasa işleyişi anlamına gelir. DSGM göre, genel dengede her fiyat düzeyi, faktör donanımı, aktörlerin tercihleri ve mükemmel bilgiye dayanır, Piyasa fiyatları uzun dönem denge fiyatı etrafında dalgalanmaz, Aktörler tüm bilgiye sahipse, kısa dönemde fiyat, denge fiyatıdır.

Arrow-Debreu Etkinlik Modelde etkinlik raslantısal bir durum değildir. Tüm varlıklar, türev araçlar ve opsiyonlar belli bir getiri ve fiyatla trade edilir. Böyle bir piyasada arbitraj fırsatı yoktur. Fiyatlar varlıkların beklenen ana para ödemelerinin iskoto edilmiş şimdiki değerini yansıtır (EPH). Faiz riski her varlık için varlıkların nasıl finanse edildiğinden bağımsızdır, sistematik risk tarafından belirlenir (MM). Hedge finansmanda tüm varlıkların sistematik riski azalır CAMP).

Neoklasik Finans Teorisine Eleştiriler Davranışçı finansın temel eleştirisi aktörler tamamıyle rasyonel değildir. Piyasayı etkinlikten uzaklaştıran nedenler yayılır, balonlar oluşur ve çöküş. Bu ekonominin genel özelliğidir (Shefrin,2000). Davranışçı finans yaklaşımında psikolojik gerçekçilik neoklasik teoriden daha belirgindir. Toplamda etkinlik olmayabilir.

Davranışçı Finans Yerleşik iktisatta finansal teorinin eleştirisi davranışçı iktisat tarafından yapılır. İktisat tarihi E. Fama’nın bulgularını doğrulamamıştır. Profesyonel yatırımcı piyasa hakkında bilgi sızdırabilir yada edinebilir. Neoklasik teori hisse senedi fiyatlarının beklenen kar paylarının bu günkü değeri gösterdiğini belirtmesine rağmen, gerçek bulgular önceki değerlerin daha sonra oluşan değerlerden daha oynak olduğunu gösterir.

Davranışçı Finans Davranışçı finans EPH’nin bazı bulgularını zayıflatır. Davranışçılar da rasyonelitenin zayıf olduğu piyasalarda yatırımcının piyasaya bilgi sızdırmasını olanaksız görür. Bürokratların riski piyasadan daha iyi değerlendirebileceği ve regüle edebileceği seçeneğini kabul etmez, Karışmama politikası devam eder.

YMK Eleştiriler Yerleşik İktisada dönük eleştiriler, ya bilimsel bulunmamış yada EPH’nin yeterince anlaşılamadığında, “tatlı su iktisatçıları” olarak alınmıştır (Krugman, 2009). Küresel politik kurumlar yeni trend “yeni makro ekonomik modelleri” tercih etmiştir.

Yerleşik İktisatta Metodoloji Lionel Robbins’a göre (1940,99-100), ekonomik analiz evrensel gerçeklerden doğan aksiyomların tümden gelim yöntemiyle gelişmesiyle ilerler. Friedman’a göre teori (1953), öngörü işlevi yürütür. Lucas’a göre teori (1980,697), analojik bir sistem inşasında talimatlar yönergeler setidir. Mekanik ekonomi kurgusu.

YMK, Heterodoks Eleştiri Colander’a göre (2009), teorinin daha iyi matematiksel modellere ihtiyacı yoktur, karmaşık gerçeği daha iyi açıklayacak metodolojik yaklaşımlara ihtiyacı var. Lawson’a göre (2009) teori reel ekonominin kurumsal ve tarihsel özelliklerini daha iyi açıklamalıdır. Yerleşik ekonomi kurumsal kompleksiteyi açıklayabilecek donanımda değildir. Sorun matematiksel modellerin derinleşmesi değildir. Sorun daha derin bir metodolojinin kullanılmasıdır.

Makro Konsensus’un Analitik Kolaycılığı Ben Bernanke (2000): Hyman Minsky (1977) ve Charles Kindleberger’in (1978) irrasyonalite varsayımının öneminin göz ardı edilemeyeceğini belirtir. Ancak, finansal sistemin istikrarsızlığını rasyonelite varsayımından saparak ortaya koymanın doğru olmadığını düşünür. Bernanke’ye göre en iyi araştırma stratejisi rasyonaliteye dayandırır. Bernake (2000), Essays on Great Depression, Princeton, p. 43 Makro Konsensus’un Analitik Kolaycılığı

Roubini, 2009 H. Minsky ekolü “Büyük Konsensus”u konsensusun aksine finansal istikrarsızlık, varlık, kredi balonları ve finansal krizlere yol açtığını düşünür (Roubini, 2009). Benzeri görüşler O. Blanchard tarafından da paylaşılmıştır (2009, p. 4).