Sermaye Yapısı Sermaye Yapısı Fon sağlamak üzere firmanın kullanmayı düşündüğü borç, imtiyazlı hisse senedi ve hisse senedi bileşimi Sermaye yapısını etkileyen dört faktör şunlardır: 1. Firmanın iş riski 2. Firmanın ödediği vergi düzeyi 3. Firmanın finansal esnekliği 4. Yönetimin tutumu

İş Riski (Business Risk) Nedir? Gelecekteki işletme geliri (faiz ve vergi öncesi kar-FVÖK) üzerindeki risk. Firmanın hiç borç kullanmadığı durumdaki firma varlıklarının riski. FVÖK Olasılık Düşük risk Yüksek risk E(FVÖK)

İş Riskini Etkileyen Faktörler (1) Satışlardaki belirsizlik (2) Maliyetlerin belirsizliği (3) Maliyetlere göre satış fiyatlarını ayarlayabilme esnekliği (4) Maliyetlerin ne kadarının sabit maliyet olduğu: işletim kaldıracı

İşletim kaldıracı nedir? İşletim Kaldıracı (Operating Leverage): Firmanın faaliyetlerinin yrütülmesinde ne oranda değişen maliyetler yerine sabit maliyetlerin kullanıldığı. Eğer maliyetlerin çoğu sabit maliyetse (yani talebin düşmesiyle azalmayacak maliyetlerse) o zaman firmanın işletme kaldırac düzeyi (İKD) yüksektir denir.

Finansal Risk Nedir? Finansal Kaldıraç (Financial Leverage): Firmanın sermaye yapısında sabit getirili menkul kıymetlerin (borç ve imtiyazlı hisse senedi) ne oranda kullanıldığıdır. Finansal Risk (Financial Risk): Finansal kaldıraç yüzünden hissedarlara yüklenen ek risk.

İş Riski ve Finansal Risk İş Riski rekabet, ürünün pazardaki yeri ve işletim kaldıracı gibi işle ilgili faktörlere bağlıdır. Finansal Risk firmanın ne tür menkul kıymetle finanse edildiğine bağlıdır: borç oranı büyüdükçe finansal risk de artar.

Optimal Sermaye Yapısının (Optimal Capital Structure) Belirlenmesi: Firmanın hisse senedi fiyatını en yüksek değere çıkarır. Borç kullanma oranındaki değişimler hisse senedi başına kazancı ve dolayısıyla hisse senedi fiyatını değiştirecektir. Borcun maliyeti sermaye yapısı değiştikçe değişir. Finansal kaldıraç firmanın riskini arttırır.

Farklı Finansal Kaldıraç Oranlarında Hisse Senedi Başına Karın Olasılık Dağılımı $2.40 $3.36 50% borçlanma oranıyla Borç oranı sıfırken EPS ($)

Sermaye yapısının hisse senedi fiyatına ve sermaye maliyetine etkisi Optimal sermaye yapısı firmanın hisse senedi fiyatını en yüksek değere çıkaran sermaye yapısıdır. Bu da hisse senedi başına karı en yüksek değere çıkaran borç/özkaynak oranından daha küçük bir oran olarak karşımıza çıkar.

Farklı borç/özkaynak oranlarıyla hisse senedi fiyatının ve sermaye maliyetinin değişmesi Tüm kazanç kar payı olarak dağıtıldığından Hisse Senedi Başına Kar (HBK)= Hisse Senedi Başına Kar Payı (HBKP)’na eşittir. Farzedin ki kRF = 6% ve kM = 10% AOSM = wbkb(1 - T) + wökö = (B/V)(kbV) = (1 - B/V)kö B/V = %40 iken, AOSM = 0.4[(10%)(0.06)] + 0.06(14%) = 10.80%

Sermaye Yapısı ve Hisse Senedi Başına Kar (HBK) arasındaki ilişki Tahmini HBK ($) Maksimum HBK = $3.36 Borç/Varlık (%)

Sermaye Yapısı ile Sermaye Maliyeti Arasındaki İlişki Özkaynak Maliyeti, ks AOSS Minimum = 10.8% Vergi Sonrası Borç Maliyeti, kd(1- T) Borç/Varlıklar (%)

Sermaye Yapısı ile Hisse Senedi Fiyatı Arasındaki İlişki Maximum = $22.86 Borç/Varlıklar (%)

Sermaye Yapısı Teorileri Dengeleme Teorisi (Trade-off Theory) Sinyal Teorisi (Signaling Theory) Finansman Hiyerarşisi Teorisi (Pecking Order Theory)

Dengeleme Teorisi 1. Faiz, vergiden muaf tutulan bir harcamadır, bundan dolayı adi veya imtiyazlı hisse senedinden daha az maliyetlidir. 2. Borç/varlıklar oranı arttıkça faiz oranları artar; yüksek borçlanmalarda vergi oranları düşer; ve borç varlık oranı arttıkça firmanın iflas olasılığı artar. 3. Eşik borç oranı ( D/A1) diyebileceğimiz bir borç oranının altında ikinci maddede sıralanan olumsuzlukların etkileri önemli olmamaktadır. Optimal borç oranı (D/A2) ise borçtan kazanılan vergi muafiyetinin faydasının artan iflas maliyetleriyle sıfırlandığı noktadır.

Dengeleme Teorisi 4. Teorik ve ampirik çalışmalar genel olarak bu teoriyi desteklese de teorinin bir yaklaşım olduğu ve firmaların ne kadar borç kullanması gerektiğini tam olarak tahmin edemeyeceği unutulmamalıdır. 5. Pek çok büyük ve başarılı firma teorinin öngördüğünden daha az borç kullanmaktadır bu da sinyal teorisinin gelişmesine yol açmıştır.

Sinyal Teorisi Sinyal Simetrik Bilgi (Symmetric Information) Yatırımcılar ve yöneticiler firmanın geleceği hakkında aynı bilgilere sahiptirler. Simetrik olmayan bilgi (Asymmetric Information) Yöneticiler firmanın geleceği hakkında dış yatırımcılara kıyasla daha kapsamlı bilgiye sahiptirler. Sinyal Firmanın yöneticileri tarafından alınan, firmanın geleceği hakkında sahip oldukları daha kapsamlı bilgilerin ne olduğu konusunda yatırımcılara ipuçları verecek kararlar.

Finansman Hiyerarşisi Teorisi Firmalar iç finansmanı tercih ederler. İç kaynakların yetersiz olması durumunda ise firmalar hisse senedinden çok borç ihraç etmeyi yeğlerler. Finansal Fazlalık (Reserve Borrowing Capacity) Firmalar ,finansman hiyerarşisinin en altına yakalanıp iyi bir yatırım fırsatını kaçırmamak için, sık sık optimal seviyeden daha aşağıda borç kullanmayı tercih ederler. Böylece gerektiğinde hisse senedi ihraç etmek yerine bu finansal fazlalığı kullanabilirler.

Seçilmiş ülkeler için Sermaye Yapısı Yüzdeleri, 1995 Dünyada Sermaye Yapıları Seçilmiş ülkeler için Sermaye Yapısı Yüzdeleri, 1995